著名的 VC Mark Suster 在一篇博客中从资本环境和创业环境两方面总结了风投环境的变化。总的说来基础设施的改善大大降低了创业的成本从而引发了创业公司的暴增，另一方面硅谷的成功造就了一批新贵挟持资本从上游开始进军早期融资，而公开市场的放缓导致非传统 VC 进入了晚期阶段的融资，诸多因素导致了过去 3年 估值的暴涨，但 LinkedIn 股价暴跌的黑天鹅事件最终让风投环境正在回归正常轨道。在这种情况下，他预测融资环境会出现一些破坏规矩的情况，所以呼吁创业者要谨慎选择投资者。

技术初创企业的融资环境就像一个不断漂移的板块，在总体市场放缓的背景下，我们正在经历着可预见的转变。

我归纳的最重要的转变是市场已经从 “高确信” 变成 “有限信心” 然后再到许多小动作 / 懦夫博弈的出现……而为此付出代价的是你。

先简单交代一下背景好理解发生的变化。

1. 种子轮的崛起。要想理解当今的趋势，后退 10年 回顾一下是值得的。那时候 “种子融资” 的概念几乎都还没有，就像我之前提出的那样，种子轮现象很大程度上是受到了开源 + 水平计算 +Amazon AWS 的推动。换句话说，不是 VC 突然变聪明了，而是创业的成本出现了急剧下降。
2. 天使的崛起。第二个重大趋势是天使的崛起，这是硅谷财富膨胀（Google、Faebook、Zynga、Twitter、Salesforce.com 等 IPO 催生了一批富豪）加上众筹平台（AngelList）以及 YC/500Startups/TechStars 崛起的结果。
3. 初创企业数量暴涨。初创企业数量的剧增是因为这些企业便宜以及资金充裕两方面原因导致。
4. 种子基金爆发。我记得种子基金刚出现时（曾被错误地称作 “超级天使”，后来又被叫做 Micro VC 最后才叫做现在的名字）每一位 LP（投资 VC 的人）都告诉我说他们对种子基金没有信心（太小、太难选出获胜者）。但现在种子融资已被广泛认同。
5. 无领投轮。随着创业公司大规模增长以及，我们观察到 2012 至 2015年 间出现的一个趋势是无领投轮的崛起。这里指的是这样一些团队，他们把融资进度搞得太快，要么按照价高者得，要么回避较大的投资者加入，因为他们想要小一点的玩家这样好不受任何（terms、价格等）束缚。在市场景气或者公司从未遇到不顺的情况下这种做法是行得通的。
6. 非 VC 成长轮。2012 到 2015 的另一个重大趋势是非 VC 进入到风投的后期阶段投资，这些机构大部分是对冲基金、共同基金、企业投资者、主权财富基金甚至 LP 也直接进行交易。这导致了 3年 间估值中位数翻了 3 番，进而导致了这一愚蠢的所谓的 “独角兽” 横行的现象，我相信这将是这个时代令大部分历史学家贻笑大方的事件。事实上我发现现在还有人在融资演示中提到它，这其实是很滑稽的。
7. 晚期阶段 VC 当接盘侠。当然，VC 对这一切的回应就是再融多一点，提供发展基金以确保不会错过—即便所投公司估值已达数十亿美元（否则就不叫 VC 了）。有人把这称为是 “买 logo”。
8. 市场最终放缓。2015年 Q3/Q4 时 VC 基金市场发生了显著变化，而到 2016年Q1 时市场才开始意识到这一点。尽管这种放缓很难精确定位到单个事件，但在我看来，谈得最多的 “黑天鹅” 事件是 LinkedIn 和 Tableau 市值单日下跌了 50%的那一天。而这些是紧跟着 Twitter 的市值一路下滑以及开始出现对整个估值提出质疑时发生的。

那我们应该如何反思呢？

目前已经发生了很多的重置。此前我已经谈过了一些观点，这里不再赘述。但是我要特别之处两个重要趋势，这两个趋势大多数 VC 现在已经了解了，但是我怀疑很多创业者还不清楚。但这并不奇怪，毕竟我们每年要看 20 到 25 个单子，而创业年通常 2年 才经历一次融资。

1. VC 暗战。在市场繁荣的情况下，每个人都会觉得每一阶段的投资者的利益是一致的。实际上，有时候他们是协同的、互相依存的。天使 / 种子投资者往往希望早点退出，而后期阶段投资者希望拿到的所有权比创始人可以卖的还要多，所以二级市场交易很普遍。但是现在的趋势是内讧。如果一家公司要在 B 轮或者 C 轮融一大笔钱，这个数目后期阶段投资者出得起但做早期阶段的家伙往往付不起。所以在烧钱率很高的公司里你会发现：种子基金希望卖掉公司 / 获得回报，而成长型投资者则努力争取 recap 或者大规模的 down round（贬值轮次）。过去 12 个月我目睹了很多这样的现象。这些属于极端情况，交易最后往往会以折衷告终，但这会令人生厌，而融资往往会伴随着管理团队的变更。
2. 缺乏信心 / 坚持到底。在市场景气时的趋势是每个人都奋力争取自己应得的全部份额。实际上许多种子基金会设置 “机会基金” 或者 “overage funds” 以便能跟得更久一点。但这段时间更常见的一个令人担忧的趋势是，追投（无外部领投）时缺乏退出投资者的支持。如果你有 2、3 个传统 VC 的话他们往往会同舟共济。硅谷的潜规则是—如果别人决定出资帮助创业公司时你最好不要趁火打劫。这是大家都要遵守的规矩，因为这是一场多方游戏（囚徒困境），因为大家今后还是要见面的。这有助于控制恶念和行为。但过去 5 到 7年 的新进入的种子基金、VC 基金以及非 VC 已经太多了，鱼龙混杂的情况下这些规矩已经被破坏了。

一些例子。

• 一家公司准备进行 A 轮融资。3 家 VC 已经同意追投并削减成本。但到了最后一刻时其中一家仔细再看了一遍数据之后临阵退缩。他们所持的份额在 3 家里面是最少的，但是手上的资金却是最充裕的。他们退出了。另两家不愿意接受额外的负担。于是大家开始争吵，时间耗掉了……而那家公司最终倒闭了。估计还会看到更多这样的情况。
• 有一个 C 轮融资，因为公司突然没钱了。最大的基金把这看作是压价的好机会，因为他们觉得自己上一轮给高了。但早期投资者不乐意了。最后拖了几个月才完成交易。但公司已经有人因此失去了工作。
• 一家公司收到了收购要约，但是完成并购需要时间。一家基金说 “我们没有更多的储备金了” 最终只给了一点微不足道的钱。这种情况别的基金只好咬紧牙关顶上，否则的话公司就发不出工资了。
• 一家公司前景看好，但是需要过桥融资才能进行下一轮融资。一家领投基金同意按比例摊分，但另两家决定只按 “比例的一半” 出资。这种拆桥的现象现在已经司空见惯，对于那些相信无领投轮或者 “傻钱、高定价” 是好想法的人来说是个警告信号。VC 有好也有坏，不要装着看不见。但在这一行，相对于那些能同甘不能共苦的新进入者来说，在理解游戏规则的那些机构身上预期看到一致行为的可能性要高得多。

这个行业正在发生变化，这种变化是可以预测的。要好好考虑应该找谁去融资。永远要这样想，如果你能够在市场景气的时候融资的话，也会需要在市场困难的时候筹钱。钱来得容易时要认真思考你的战略，问问自己那些资金来源在市场困难情况下会如何表现。VC 犯错还可以弥补，但创业者在选择融资对象的事情上犯错的话有可能就会毁了自己的未来。所以请谨慎选择。

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