海纳机构总经理吕咸逊认为白酒行业的调整期基本结束，可以预判正在迎来新的白银7年，弱反弹、强分化将是白酒行业未来的主要趋势，高端白酒的复苏肯定可以持续。

以下为文字实录：

【吕咸逊】大家下午好，好像这两天白酒股也还不错，在过去的两轮当中，包括2012年，有人说我赌赢了，或者说我准了。2012年白酒行业如日中天的时候，我的演讲报告是《不确定的中国白酒未来》，限制三公消费也确实应验了。这一轮跟华泰证券合作，在2016年2月份，在行业内通过这么多年的观察，我发表了报告《确定的看多中国白酒》，当时给华泰做的是反向路演，现在来看，也有很多项目经理，当时信了我并赚了点的。在这个时刻，我们如何去看待中国白酒行业呢？

第一点，我们如何看待上市公司的年报和一季报，在座很多的研究员应该都看过，我们注意去看，在2015年年报当中销售收入下滑的有迎驾、驼牌舍得，这是一个值得关注的数字。2016年一季报舍得依然在下滑，水井坊也在下滑，这二者之间不一样，实际上代表了白酒行业的四线品牌或者是五线品牌，隐含的是说中国白酒行业结构化的分化。

从上面两张表来看有几个结论，第一个就是白酒行业的调整期基本结束，可以预判正在迎来新的白银7年。

第二点是弱反弹、强分化将是白酒行业未来的主要趋势。继一线名酒，二线名酒及省级区域龙头品牌将是2016年反弹的主要对象，2015年我就认为与二线名酒的反弹力量。水井坊、舍得、金种子、青青稞我认为还是不太好，不能用分析行业的方式分析个股，更要放到一个环境当中，放到跟竞争对手的对标当中判断它。

重点说一下弱反弹和强排放。所谓的弱反弹为什么会反弹呢？实际上2016年2月份的时候，无论是在北京还是在上海的反向路演，提出质疑的很多，到底增长的动力来自哪？凭什么会增长？我也没有过分的去解释，实际上你只要信我的这个东西涨了，因为白酒行业是有动力在主导它的，像我也预知这样一个涨价，这与白酒行业的本质有关系。白酒行业的本质是什么？是面子加里子的，比如很多人比较关注奶业，奶业面子消费比重带来的特别小，但是白酒行业是典型的品牌化溢价行业，这就会造成有涨价的必要性，所以未来白酒行业品牌价格化将成为一种趋势，这就是为什么这一轮白酒行业特别是二三线白酒业新一轮价格上涨成为了主流的趋势，原因就是这个行业的本质相关的。奶业会出现液态奶价格的上涨吗？至少不敢像白酒行业这么涨，说涨就涨，这个敢涨15%他就敢涨20%，你涨慢了就有可能会失去这个机会，这是这个行业的特征。

另外一个很重要的原因是什么，2月份认识了华泰证券的薛总，他当时提了一个话题很有意思，就是谁能跑赢M2。实际上现在来看，可能在中国最能跑赢M2的有两个东西，第一个是上海的房价，第二个就是白酒，最新的消息我看又开始放水了，M2这个图是我网上盗的，大家可以找找看，这与白酒行业紧密相关。白酒行业是先选价格再选品牌的，900块钱的时候先想好买900块钱的酒再选品牌，而不是先选品牌再选价格，有很强的面子消费它就应该去涨价，你有足够的理由相信下半年白酒行业会继续涨价，主流厂家就是一线名酒、二线名酒、区域龙头企业都会去涨价的，挡不住，除非他不懂营销、不懂白酒行业的品牌管理，如果懂的话就必然去涨。

另外对白酒行业影响比较大的我总结了一个词叫新生代中产阶层，这个消费阶层现在正在开始崛起，他既不过分强调以前的符号消费，就是不愿意用奢侈包装的白酒了，另外他也反对极度低端化的，都是不行的，甚至这一轮的升级好多人关注牛栏山，牛栏山在快速增长的同时正在遭遇一个竞争对手叫做“一担粮”，这也是弱反弹一个很重要的驱动力，就是消费心态在发生变化，这个变化不是我说的，下边你看到的这四张图是2016年的中国消费者研究报告，最核心的是品质消费时代的到来。

第三点，前面是增长性，与品质化消费的需求相关，但是另一方面也比较弱，主要原因是什么呢？是需求增长乏力。尽管白酒行业现在可以说去库存来完成，但是渠道的信心是不足的，像过去那样压很大的量很难了，过去是压一年的销售收入50%的库存，现在他不敢了，因为这一块实际上经销商还是持怀疑态度。在市场的挤压式竞争四五线酒厂退出的过程不会那么快。另一方面要高度关注葡萄酒市场的特征，还有人说这一轮反弹是社会资产驱动的，通过个人的观察来说目前对白酒行业的影响还没出现。我过去看到的情况，社会固定资产投资要是对白酒行业出现影响高于15%的投资才会出现影响，这就是弱反弹。

强分化很重要，你要用强分化的观点选择个股。强分化在A股来讲有三个层面，第一个层面是消费需求的强分化，大众化的大单品与小众化的特色品并行，我们的高端市场很明显的看到了茅台五粮液与舍得在一起，我们看到剑南春与高端酒的繁华，这样一个过程正在50块钱到200块钱的价值区间分化。省级品牌正在集中四五线品牌的消费销量，在各个区域内正在形成大众化的大单品。另一方面，白酒行业今年新一轮创新上我们看到小众化的特色品得到了高度的关注，无论是古井洋河五粮液都推出了以健康概念为主的酒，我认为这个方向是对的。

强分化的第二点就是渠道在分化，我们往往很关心的是上市公司大部分白酒行业是以酒厂为主，实际上白酒行业的渠道变革未来会对酒厂的竞争格局和品牌格局产生重大的影响。中国白酒行业渠道的变化速度，变革速度是超越酒厂的，会改变白酒行业厂强商弱的局面。中国有四百个亿的茅台，两百个亿的五粮液，但是找不到过一百个亿的酒商，我相信今年有可能会出现百亿酒商的，明年百亿酒商肯定不止一个，因为以连锁化、互联网化、资产证券化为手段正在实现酒商的规模化，今年最大的酒商你们估计是谁？有知道的吗？有知道中国唯一一个有可能成百亿的酒商是谁？京东很可能成为中国最大的酒商，率先超过一百个亿。明年像酒仙网超过百亿的可能性就会特别大，这两家都会超过50个亿，都是最近这两三年快速的增长，他们实际上在改变整个白酒行业的竞争格局。我们现在也在推进一项工作，这个月的6月28日到6月29日我跟中国酒业协会一起正在组建中国酒业协会的新酒厂联盟，现在酒仙网、歌德营销、华龙酒业这些直接做C端的已经是扁平化的，可能在七八月份就会成立，我们在关注新酒商的成长。新酒商典型的特征就是连锁化、互联网化、资产证券化，他们未来对中国酒业行业的格局都会产生影响。

竞争格局从离散化、区域化向集中化、一体转变，以前山东这个市场现在省级品牌成长速度都非常快，省级大品牌在出现了。从价格到产品到品牌到厂家，销售收入和销量正在向主流品牌的主力产品提升，未来大部分的省份将形成两个全国性品牌再加两三个省级龙头企业这样一个情况出现。

为什么我说要结构化分化呢？我认为结构化分化的关键点是四个因素，就是你要去考评这个企业未来会不会增长、有没有机会是四个角度。第一个，竞争格局下的市场地位，市场地位越好未来应该越好，强者更强、弱者更弱是这么一个时代。第二个能不能对接品质消费、价格升级的机会第三个是与生俱来品牌DNA张力，品牌能走多远取决于你的品牌经营够不够强大。最后一点是股权结构经营管理指标，我们把这四点套到安徽来看一下。在安徽古井贡酒看到它一个特征是销售收入增长比较快，利润的增长也比较快，但是它为什么能够增长呢？实际上它很大程度上得益于两个优点，一个就是得益于与生俱来的品牌张力。因为它是比口子窖能走更远，走到省外的能力更强的，现在他在山东也在逐步做，这是第一点。第二点，很重要的是它的价格定位定的比较好，现在在安徽市正在成为消费升级的选择对象，因为它做的是八九十以前的价位，消费网升级实际上恰恰是承接了消费升级的消费需求，这个角度上来讲我们会发现宫颈贡酒的增长很简单，无论是省内和省外都可以。你去看口子窖的业绩影响最关键的因素是股权结构，你看看古井供酒卖了72个亿挣了7.1个亿，扣子窖卖了25.8个亿挣了6个亿，这个股份就代表了中国酒业的四五线品牌，就是代表着最没机会的，他未来就是弱者更弱的群体，这不是靠他努力能解决的，这是一个大势。我建议我们结构化的去看，看竞争格局下的市场地位，看品牌张力和股权结构。

第四点是华泰证券给我做了两个命题作业，回答一下。

第一是高端白酒的复苏是否是可持续的？

我跟你说是肯定可以持续的。从品类来说白酒是品牌溢价性商品，贩卖的核心价值在非功能性，不用担心它的功能性有多大的提升就是要涨价的、就是要卖面子的。第二点产品，高端酒市场性价比得到消费者认可，这是很难得的事情，通过2013年的调整九百多块钱的茅台消费者觉得很划算，觉得值，这有很大的张力。第三点，市场高端酒市场的品牌集中度越来越高。

第二是中期体现在未来3年是否可以有持续性的收入和利润增长？

我还是刚才的那一点，最先的茅台、五粮液已经是受益者，现在的梦之蓝、西凤酒这一个类型的产品都在涨价，以及二线名酒的产品结构改善、均价提升带来的机会。然后郎酒也是受益者，要分化强者还是弱者，强者会越强弱者会越弱，如果是强者未来是会有可持续的收入和消费增长的。

我跟大家说两个数字，现在整个体系今年估计能过50亿。茅台的实际出货价已经涨到了860元，二月份路演的时候很多人关心的问题就是我知道春节会涨过了春节会涨吗？我说不会低于840元，会小幅反弹一下最终会涨上去。所以我们有理由相信，在今年的春节之前茅台的出货价会在900块钱左右了，大概能涨到900块钱左右，这时候茅台市场的价格大概会在950块钱左右，这完全是一个大概率的事情。从这个角度上来讲，我在2月份预计的茅台的价量提升在三四季度是可以提升的，必须先涨价然后有可能就会放量、增量。还有一个你要高度关注茅台开发的个性化的概念，金茅台、蓝茅台和黑茅台，据说这三款产品的销售目标是要突破30个亿，他们都在涨价。春节之前金茅台和蓝茅台的价格是999块钱现在是1100块钱，就意味着是茅台厂家也拿不到更多的市场份额了，但是不排除未来进一步开放金茅台、蓝茅台产品的可能性，有可能是开放给省级的合资公司的。省级合资公司里面提到了一句话很重要，就是省级合资公司将来主要的职责是负责调剂茅台酒的增量，第二个是有些大的省级合资公司开发一些定制的产品，因为茅台在2015年底乃至到2016年从来没有说控量这种说法，他说是要停下但是从来没有说过控量这种说法，这跟2014年是决然不同的，所以三四季度是价量提升的可能性是有的。整体来讲，金茅台和蓝茅台都会提高价格，它也引领了整个白酒行业往上的涨价潮。短期来看，无论是8月份到9月份茅台还是有一次价量提升的机会。

大家还关心白酒行业整合的机遇。古井对黄鹤楼的白酒行业内整合的机遇协同效应体现在哪里？第一方面是产品的协同，古井是做淡雅浓香，但是黄鹤楼是三大清香型的，另外在湖北卖的最好的是酱香型，但是古井家是没有的。安徽卖的第二好的中档酒是口子窖是酱香型的，所以在产品的属性上是存在协同性的。在市场上也是协同性的，因为安徽主要是以口子窖为竞争对手，河北是以稻花香为基础，如果做好品牌之间的配合是完全可以协同增长的。古井影响力比较大的是偏长江三角洲、偏华北市场，实际上黄鹤楼偏影响力比较大的是偏珠江三角洲，湖北人在广东的特别多。你现在去看，在广东市场湖北的第一品牌白云便已经很大了，未来实际上有可能黄鹤楼是完全可以跟着，这对古井来讲就是相当难的。营销上的协同性，就是古井营销团队的能力还是很强的，它有两个东西一个是战略大单品的打造能力还有精细化管理能力，这都是湖北的特点。从某种意义上来讲，我觉得古井并购黄鹤楼的协同性是很大的。

第二个是白酒行业的整合，这就不限于古井并购黄鹤楼。我个人参加过白酒厂的并购整合，实际上并购整合最大的难度是它的优先顺序，我是按照优先顺序来整合的。白酒行业是必须要和政府打好交道的。第二个就是并购过程当中有没有历史遗留问题，实际上我有一个朋友他在山东的一个酒厂，之前我过去跟他开了一个会至少省了一千多万，就是能不能发现历史遗留问题，比如说发例不兑现你怎么处理？另一方面是营销团队，营销团队的分离有可能带来渠道的分离，这就是一个保险性。还有关键是看大家庭能不能打造成功，特别是能不能转型成功，相对来说黄鹤楼这样的品牌里面产品线是比较杂的。还有就是供应链的整合，最重要的是快与慢的选择，实际上在白酒行业整个过程当中很多时候不单是快就好，很多时候是慢比快好，存在着这么一个特点。

看到整合的时候未来要多向性的去看，现在我们更多关注的是横向整合，洋河对双沟，古井对黄鹤楼，1919对购酒网，酒仙网对华龙酒直达，还有一种纵向整合就是酒厂对酒商的整合，现在有很多都在酝酿过程当中。还有一个是业外的整合，很多人关心驼牌舍得说外行进来能不能行，他们现在还在走在往南墙上撞的路上，没那么快，大家都热乎着呢，联想那么厉害的公司收了四个酒厂到现在都没折腾明白，我就不相信他，南墙在前边他撞完了南墙我才能信他，现在我们信他。

我们新进来的研究员最关心的白酒年轻化的问题，我就觉得白酒年轻化不是问题，合适的年龄就应该喝合适的酒。第二个就是白酒的互联网化的问题，这也不是问题，白酒行业已经在做了，最后实际上也是大家关心的，你能不能给我推荐一个原来没发现的。今天给大家一个小礼物，我推荐张裕，为什么呢？葡萄酒市场占了整个市场20%的扩容速度，这个扩容速度至少保持在五年以上，品类的大计划就是龙头企业的大机会，这是第一点。龙头企业将是行业利好的最大受益者。另外一点，在中国葡萄酒快速增长的过程当中，张裕解百纳金奖白兰地大单品效应会发展得越来越大，另外要关注它新品推荐的时间点。还有进口葡萄酒如何去看待？实际上我个人认为，不要认为放出来的负面新闻，如果酒厂愿意把负面的说出来就证明他找到了解决办法，否则就不会对外说。他在进口葡萄酒上的瓶颈正在突破，据说是有一大批的货6月份就要开始进关，还有些我知道的，我还没看到公告的那种，就是你有理由相信过后的张裕有可能是国产葡萄酒与进口葡萄酒两手都要抓、两手都要硬。很重要的一点就是，据说是周洪江在真正意义上履行董事长职责，我们还是要对新的领导力充满期待。我建议大家了解一下张裕，张裕就是未来葡萄酒行业的茅台，因为美国最大的葡萄酒商跟张裕一模一样，就是既生产国产葡萄酒又是欧洲最大的葡萄酒商，张裕是具备这个模式的，未来中国的葡萄酒还是两者之间的竞争，现在张裕是机会。白酒行业想去找波动大的还有机会的，实际上都被你们整完了，这一层已经走过了，你说2月份听我的，你现在让我再找我也找不到了，基本上好多都差不多了，好好看看品类的机会，看看张裕的机会。今天跟大家沟通的主要就这些内容，谢谢大家。

【主持人】我觉得我们今天涨价为王的分论坛高潮才刚刚开始，我也很庆幸刚刚发言的吕总没有做卖方分析师，不然我们就要下岗了。在这里非常感谢农业的盛夏团队(音)和食品饮料的贺琪团队，在今天涨价为王的分论坛里面全面支持我们的戴康团队，要重点关注我们华泰策略的同时也请重点关注华泰的农业和华泰的食品饮料团队。接下来还有两个非常热门的行业，我认为我们还是很有远见，在一个多月前定下我们要把贵金属和稀土的资深专家请过来，也是我们非常看好的行业。接下来我们也有请贵金属的汤森路透李岡峰先生跟大家分享一下对贵金属的看法，我觉得非常重要的是无论大家对大类资产配置、对黄金的看法还是对黄金股的看法我们都非常渴望能听听李岡峰先生对这个专业深度的研究。

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