互联网券商开始颠覆传统券商的时代正在开始，也获得了很大的反响。今天，我对于互联网券商的研究模式又有了一些深入思考，和大家分享。

 

首先我们需要理解一个问题，对于机构投资者来说，卖方研究所到底是提供什么的？虽然研究需求的花样可能伴随着时代发展和进步而不断改变，但是一个最原始和本质的需求会永远存在：扎实的基本面研究。我们以机构投资者为主的美国来做对比，在那里卖方分析师就是做基本面研究，写报告的。我曾经见过一个50多岁，非常资深的汽车行业分析师，他们一家子（父亲，兄弟）都是汽车分析师，而且都拿过Institutional Investor投票的第一名（类似于国内新财富）。而且在美国其实没有那么多整车公司和零部件公司让他覆盖，但他依然乐在其中，而且每个月还亲自做产业链调研，更重要的是，他做了20多年的分析师。。。

 

我们再来看第二个问题，专业的机构投资者和散户之间有什么差别？我认为本质的区别是，机构投资者需要了解基本面，买卖决策完全是自己做（有自己的框架，方法论，估值体系，研究团队等）。而散户是“拿来主义”，希望能解决买什么和什么时候买的问题。

 

在经历了过去两年大牛市之后，市场养成了不少坏习惯。第一个坏习惯我上次提过，就是分析师研究中的UGC方式。不可否认，市场上还是有一批在做研究的分析师，但也出现不少结论导和信息导向型的分析师。第二个坏习惯是机构交易行为散户化。不仅仅要了解公司基本面，甚至希望能够精确到买点。这个买点可以是以卖方影响力为导向（比如在出报告前了解），信息驱动导向（上市公司诉求和动作等），但一定不是基本面为导向。

 

从这个角度看，未来出现一个甚至几个大型的互联网券商一定是方向。互联网解决信息不对称，以及用户痛点，而且必须是现象空间极大的行业。这几个特征在券商研究所都存在。

 

1. 券商研究所本质上提供的是“内容”。过去几年大家更多专注于“服务”，但这是附加的，必须是基于“内容”后才有的。大部分人出现了本末倒置，以“服务”来获得短期的收益，却忘记了长期竞争壁垒。其次，我们发现没有任何一家券商能够出现“头部内容”的模式。毕竟这是一个以人为本的行业，没有一个平台能够拥有所有优质内容，而且个人IP化已经比平台价值更大。

 

2. 基于上面的分析。我觉得未来互联网券商是两种研究模式。第一种就是我上一次说的“共享经济”模式。通过互联网无边际扩张获得足够多的长尾“付费”，然后在平台上整合所有卖方分析师资源，并且将他们的价值“市场化”。目前市场上最顶尖的分析师年薪在1000万人民币。这个价格只需要找到1000个付费1万的用户就能达到。普通人付费1万可以获得中国最顶级的分析师服务。或者将其研究服务和佣金费率不断下滑的营业部合作，来提供增值服务。对于个人投资者来说，交易费率从万三提高到万六并不敏感。甚至一年付费上千一万可以可能的。只要能提供高质量的研究，付费不是问题。

 

3. 第二种模式，是本文想重点说的。如果一个互联网券商需要招分析师，培养分析师，那么他们需要找什么样的人？我个人觉得很简单：基本面研究的行业研究员。目前市场上已经有一些券商能够提供行业专家服务，但他们的模式和我眼中的互联网券商行业研究员还是有很大差别。首先，这会是一批有着雇佣关系的分析师，他们定期写报告，跟踪行业基本面。其次，这批分析师不需要写个股报告，他们只需要做到一件事情：将自己覆盖行业的基本面在发生什么，景气度，商业模式，变化等做细致研究。甚至他们的覆盖范围可以是产业链，一级市场，经销商等等。这批人关键需要做的是一件事情：真正的基本面研究。简单而言，他们告诉客户基本面的情况，而将买卖决策留给基金经理，投资者。这也回归到了投资和研究本来的关系。甚至在这种模式中，所谓的“一二级联动”是通过一级市场前瞻性的产业链研究来挖掘行业景气度，而不是那些帮助上市公司找并购标的“资产证券化”模式。更重要的是，我们发现上市公司管理层有时会忽悠，甚至骗人，但行业景气度，数据是不会骗人的。

 

这是一个最好的时代，这也是一个最坏的时代。

 

现在是整个中国证券行业最好的时代，在经历了2014-2015年的大牛市后，整体市场交易量和活跃度大幅提高。虽然2016年市场整体表现一般，但相比牛市前，整个券商研究所收入已经得到了大幅提高。我个人最直观的感受也是无论销售和分析师都比过去几年身价涨了很多。以前新财富第一的分析师100-200万，现在直接到了400-500万，甚至有一批年薪千万的分析师。从历史上来看，每一次牛市后中国整体交易量会上一个台阶，虽然之后的熊市会下来，但再也不会回到牛市启动位置的水平。所以对于券商来说，这是一个最好的时代。

 

但是这也是一个研究最坏的时代。由于牛市中股票价格的反应会很快，直接导致了机构投资者对于券商分析师的要求更加结果导向。大部分的卖方分析师真正做研究的越来越少，更多是给你一种“买了能涨”的感觉。许多分析师也出现了本末倒置，先有结果，再写报告分析逻辑。虽然牛市已经离开我们有一年多的时间。但许多研究员的工作方式还是没有改变，信息驱动，影响力驱动，结果导向。如果作为一个群体，希望能长期赚信息不对称的钱，这是不可能的。我们最直观的感受是，做基本面研究的越来越少。许多人能告诉你董事长在干嘛，但无法拆分收入数据的结构。

 

这也是为什么互联网一定会改造我们这个行业的原因。空间大，痛点多，中间环节多，ARPU值高。从单客户的ARPU来看，证券行业可能是所有互联网行业中最高的。作为中国最大的“赌场”，许多人在股票账户的钱是其年收入的好几倍。痛点太多，不同投资者需求不同。互联网券商不需要满足所有人，只需要切中部分投资者的需求。

 

另一点，为什么是互联网，而不是其他券商？这里会有两个核心因素：1）公司基因。传统券商需要的是影响力，新财富投票，公司的考核是影响力导向。这导致在商业模式上不会有太大差异。市场上90%以上的实体券商研究所都是看重影响力，短期股票推荐的表现等。公司基因影响之后一切决策；2）互联网的销售“管道”。只有把销售环节解决，分析师才能专注于研究。大部分的分析师也很累，究其原因还是做了太多销售的工作。传统券商服务模式是销售做第一层销售，分析师做第二层销售。互联网可以解决销售“管道”的问题，通过各类工具将用户分层（视频，微信群，论坛讲座等）。而且，互联网，可以触及到所有感兴趣的用户，带来更大的空间。

 

最后的几点总结：

长期看，投资者行为会越来越“机构化”。产业结构，行业基本面的研究会获得更多投资者认同。特别是伴随着银行委外资金入场，机构投资者的影响力会再次起来。证券行业空间极大，行业收入也高，但过去的牛市留下了一些弊病。未来的互联网券商可以从行业分析师入手，这些人可能来自于PE/VC，行业内的大公司，对于所属行业有比较强knowhow。但不是目前所谓的行业专家模式（专家太多每个人观点不同）。产业链，一二级调研会需求越来越大。互联网是影响力的“管道”。而且各类工具能做不同客户之间服务分级，让分析师专注于研究。这一切变革会很快到来，未来2-3年我们会看到一个真正崛起的互联网券商。