寒锐钴业(300618)

事件： 公司发布 2017 年年报，年报显示， 2017 年，公司实现营业收入 146,489.66 万元，同比增长 97.16%；归属于母公司净利润 44,940.48 万元，同比增长 575.04%。每股 EPS 3.91 元，同比增长 428%。公司全年实现净现金流出 9411 万元。在第四季度，公司的营收达 5.12 亿，同比上涨 187%，环比增长了 11%；归母净利润 1.38 亿，同比增长 403%，环比下滑了 22%。公司的分配方案为每 10 股派发现金红利 10.00 元（含税），同时，每 10 股转增 6 股。

同时，公司预计， 2018 年第一季度，公司的归母净利润预计为 24,615 万元~26,087 万元，同比增长 395.05%~424.65%，环比增长 78%~89%。

1）公司利润的增长主要由钴业务贡献： 2017 年，公司钴业务贡献的营收占整个公司营收的 86%，贡献的毛利比例甚至达到了 91%。较 2016 年进一步上升，公司的利润主要来源于钴。

2）公司钴业务的增长主要依赖价格的上涨。 2017 年， 公司钴粉销售收入同比增长 110.42%，钴精矿产品销售收入同比增长 123.64%，氢氧化钴产品销售收入同比增长 152.32%。钴业务销售收入的增长，主要源自于价格的增长， 如2017 年 MB 低端钴均价为 26.77 美元/磅，较 2016 年均价 11.75 美元/磅，上涨了 128%，但公司钴产品的产销量为 3,959 吨钴金属量，较 2016 年的 4208吨下降了近 6%。 进入到 2018 年，国内外钴价仍在上行，对一季度业绩做出了积极贡献。

3）钴价上涨，公司钴产品毛利率上升。 公司钴产品的成本由刚果原材料采购价格、运输成本和冶炼成本构成，但运输成本与冶炼成本基本不受钴价影响，再加上历史库存的影响，在钴价上行过程中，公司的毛利率走高： 2017 年公司钴业务的毛利率达到了 51.32%，高于上半年的 47.82%，更是较 2016 年的21.88%，增加了近 30 个百分点。

4）电解铜量价齐升。 2017 年，公司电解铜销售收入同比增长 54.56%，达到1.97 亿元；在产销量方面，公司 2017 年共销售了 5374 吨电解铜，同比增长25%；与此同时，铜价也在走高， 2017 年 LME 铜均价 6203 美元较 2016 年上涨了 27%。2017 年，铜业务的毛利率也达到了 33.68%，较 2016 年的 30.45%提升了 3 个百分点，但 2017 年下半年铜业务的毛利率下降到了 29.93%，与2016 年基本持平，显示铜价上涨，对铜业务毛利率的影响持续性不强。

5） 继续扩张刚果原料基地和钴粉基地，经济效益不断显现。 在钴原料供需紧张，价格不断上行的趋势中，公司在刚果拥有自主的原材料供应网络具备独特的价值，有效地保障了公司低成本钴原料供应，这也是公司钴业务毛利率能得以提升的关键。截止 2017 年底，子公司刚果迈特已经建成了 5000 吨金属量氢氧化钴生产线，同时，刚果迈特年产 5000 吨电解铜项目经改扩建产能达到年产 10000 吨电解铜， 并在 2017 年末建成投产。 刚果迈特铜钴产能的投放驱动了公司产销的放量， 也是一季度的业绩持续快速增长的驱动因素之一。 为了强化公司在刚果金的渠道与冶炼优势，公司加大了在刚果金的投资，拟在刚果金设立寒锐金属（刚果）进一步增加 5000 吨钴金属的氢氧化钴冶炼产能，及2 万吨铜产能。

与此同时，公司也设立了安徽寒锐，推进 3000 吨钴粉产能建设，以缓解公司钴粉产能利用率过高的问题。

6）我们预计， 在产能扩张的支撑下， 2018 年公司铜钴产品的产销量将进一步增长，其中钴业务的销量将达到 7000 吨钴金属量以上。

7） 公司库存持续增长， 公司增长前景更为扎实。 财报显示，公司 2017 年底，库存达到了 9.16 亿元，自 2017 年 Q3 末的 6.99 亿元，又增加了 2.17 亿元，较 2017 年年中增加了 3.81 亿元。特别是在原材料库存方面，公司在 2017 年末达到 5.98 亿，较 2017 年 Q2 末 3.02 亿增长近 100%，是 2016 年底 1.45亿原材料库存的 4 倍。同时，公司钴产品的产品库存也增加了近 700 吨，达到了 1776 吨。 库存的增加虽然占有了现金流，但也锁定了原材料， 在原材料供应紧张、价格持续上涨的背景下，原材料的增长，预示着公司发展基础更扎实和盈利能力更具弹性。

盈利预测与投资建议。 我们预计，公司 2018 年和 2019 年的归母净利润分别为 14.57 亿元和 18.60 亿元，对应当前公司股价的 PE 水平为 22 倍和 17 倍。我们继续看好在钴景气周期下，公司钴粉龙头地位、原材料优势和全产业链布局， 将驱动公司业绩持续增长， 维持公司“买入”评级。

风险提示： 钴供应产能释放快于/高于预期；新能源汽车行业政策或销量不及预期；钴价下跌；刚果金政局风险与民采矿人权风险等。