永辉超市(601933)

投资要点：

公司公布 2017 年年度业绩快报。

2017 年公司营收预计增长 18.61%，归母扣非净利润增长 55.79%， 略低于我们的预期。 2017年公司预计实现营业收入 583.95 亿元，同比增长 18.61%；其中四季度营收 150.87 亿元，增速 23.5%，符合我们于一季度末的判断——随着物价基数效应的逐步减缓，公司业绩将呈现逐季加快的情形。公司营业收入的增长一方面得益公司加快开店速度，另一方面来源于老店营收的增加。公司 2017 年实现归母净利润 18.02 亿元，同比增长 45.06%，如果剔除云创亏损带来的 1.2-1.3 亿负投资收益影响，公司 2017 年净利润估计在 19.6-19.7 亿，同比增长 58%左右。

门店加密产生规模优势，供应链不断优化带来盈利能力持续提升。公司 2017 年经营性利润率为 3.26%，较去年提升 0.38%；归母净利率为 3.09%，同比提升 0.56%。公司净利率提升主要由毛利率提升与费用率降低双马车驱动。毛利方面，供应链进一步优化以降低商品成本，员工主人翁意识强进一步降低生鲜等商品损耗，从而提升销售收入及综合毛利率；次新地区如北京、华东、四川等区域门店处于快速成长期，随着公司在次新区域门店密集度的提升，规模优势开始体现，毛利率不断提升。费用方面，公司持续落实合伙制及赛马机制，提高人效、降低人力费用率；公司租金及物业费用率一直稳定在行业较低水平，并在行业租金上涨的趋势中逆势向下，体现出公司较高的物业综合使用效率与逐步增强的品牌议价能力；公司上下游占款能力增强，降低公司财务费用；合理使用帐户资金，增加资金收益。

公司核心竞争力充足，从线性发展进入到跳跃式发展阶段，收入利润仍有很大提升空间。公司核心竞争优势充足，竞争壁垒高，标准化复制能力强。过去几年永辉已经成功证明了它的经营模式的强大，它以生鲜为特色和经营优势的模式不仅能够成功实现跨区域扩张，而且还能够有效对抗线上冲击，成为国内唯一成功实现全国化布局的超市公司。目前永辉已经成功进入全国 20 个省市，其中福建和重庆两省门店数量占比将近一半，其余地区的门店渗透率依然非常低，我们预计公司收入利润仍有很大发展空间。

下调盈利预测，维持“买入”评级。我们下调公司盈利预测，预计 2017-2019 年归母净利润为 18/27/36 亿元，对应当前股价的 PE 分别为 53/36/27 倍。我们给予公司 2018 年 50倍 PE，对应的合理股价为 14 元，维持投资评级“买入”。