安图生物(603658)

化学发光是 IVD 增长最快的行业，未来进口替代空间巨大。 2016 年，我国 IVD 产品市场规模约为 430 亿元，预计到 2019 年将达到 723 亿元，三年间年均复合增长率高达 18.7%。 化学发光是 IVD 增长最快的行业，2017 年化学发光的市场规模达到 147 亿元，化学发光行业的增长还远未达到天花板，一方面，国内目前酶联免疫仍有接近 50 亿元的市场规模，随着国产化学发光产品不断切入基层市场， 化学发光对酶联免疫的替代趋势将持续；另一方面， 化学发光目前 90%市场仍然被外资巨头垄断，国内企业安图生物、新产业、迈克生物、迈瑞医疗等合计份额才 10%左右， 国内化学发光市场预计将于 2019 年达到 230 亿元，而国内几家企业目前收入合计还不足 20 亿元，替代空间非常广阔。

磁微粒化学发光快速放量是驱动公司业绩高增长的核心引擎。 2013年，公司管式化学发光仪器和试剂上市， 其收入从 2013 年上市当年的760 万元到 2016 年收入 3.7 亿元，预计 2017 年将实现近 6 亿元。 其增长驱动力来自： 第一，仪器投放量快速增长拉动试剂销售。 截止到 2017年，公司累计投放仪器已经达到 2300 台左右，其中 2017 年预计投放仪器 800 台左右，相比此前保有量增长了 50%，预计 2018 年仍将保持接近 40%左右的增长。 第二，公司单台仪器试剂产出持续提升。 公司在传染病和部分肿瘤标志物方面具有优势，在高血压和优生项目具备优势，随着公司检验项目的丰富以及单台仪器使用率提高，单台仪器试剂产出有望持续提升。 我们预计 2017-2019 年公司磁微粒化学发光收入三年复合增速超 50%，是公司业绩高增长的核心引擎，

三大重磅新产品上市给公司带来较大业绩弹性。 预计公司 2018 年有流水线、微生物质谱和 100 速化发光分析仪上市。 流水线业务方面，流水线近年来在国内尤其是诊断人数较多的大型医院盛行，但壁垒较高目前外资垄断。 公司 2017 年通过收购其免疫+生化产品覆盖了 70%以上的诊断产品， 适时推出实验室全自动流水线 AutolasA-1，是第一家推出流水线业务的国内企业。 目前国内流水线渗透率不足 10%，成长空间巨大。我们假设 2018-2020 年公司每年新增流水线分别为 8、 14、20 条（实际有较大可能超出我们的预测），给公司在 2018-2019 年带来收入为 9280 万、 2.2 亿。 微生物质谱方面， 公司研发的自动化微生物检测系统预计将于 2018 年年中上市，该产品将对公司微生物业务产生较大的带动作用。我们预计 2018-2019 年销售规模分别为 40、 60 台，带来收入 8300 万、 1.3 亿收入。 而 100 速的化学发光仪器面试，将打开一个相对全新的二级医院以下市场，有利于补齐公司中低端市场的份额。

投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价64元。预计公司2017-2019年的收入分别为 14.08 亿、 19.59、 26.53 亿元，增速分别为 43%、 39%、35%，预计公司 2017-2019 年的净利润分别为 4.46、 5.98、 8.07 亿元，增速分别为 28%、 34%、 35%，净利润三年复合增速高达 32%。预计公司 2017-2019 年的 EPS 分别为 1.06、 1.42、 1.92 元，当前股价对应估值分别为 41X、 31X、 23X，考虑到公司质地优异、成长性良好，我们给予买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 64 元，相当于 2018 年45 倍的动态市盈率。

风险提示： 产品价格下滑导致利润水平下降；新产品销售推广不及预期；新产品不能如期上市。