今世缘(603369)

次高端国缘系列全年增速超 40%, 中低档今世缘系列小幅下滑主要因公司主动调整产品线所致: 近期我们走访江苏省内多处市场,对公司实际销售情况进行渠道调研,调研结果超越之前市场预期。预计全年国缘系列(包含淡雅、柔雅、对开、四开等国缘全品类)收入增长超过 40%;其中属次高端价位段的对开、四开、 K3、 K5 受益于消费升级和公司宣传力度的加大,增速高于国缘系列平均值。而就中低档的今世缘系列来说,全年销售情况有小幅下滑,主要原因在于公司从提升品牌形象的角度出发,主动削减了中低档 SKU 数量,暂停了部分贴牌产品的生产,而核心单品如今世缘典藏系列的销售未受影响,中低档产品也在朝着大单品的方向迈进, 品牌力获得提升。

产品结构加速升级提升毛利率,消费税增加对公司业绩影响有限: 在公司产品结构中,国缘全品类占比已达 60%以上,按照目前的增速测算,明年国缘系列占比有望进一步上升至 65%-70%, 带动公司产品整体毛利率达到 75.3%(较 2017 年提升 2.8pct)。今年三季度以来,江苏省内白酒消费税率提高,导致公司营业税金及附加同比增加 2.5pct,环比增加 1.1pct,考虑到 2018 年全年将执行更为严格的消费税缴纳标准, 2018 年全年消费税率预计同比提升 1.9pct。尽管消费税率提升幅度较大,但依托产品结构升级带来的毛利率大幅提升,公司的业绩受影响幅度有限。 2014-2016 年公司净利率分别为 26.76%、 28.15%和30.76%, 今年前三季度进一步上升至 32.41%,不论行业处在低谷还是复苏阶段,公司净利率接连四年均位居行业前五位,显示出其强大而稳定的盈利能力!未来随着产品结构的持续升级和公司对费用的严格把控,我们相信公司的盈利能力还有较大的继续上升空间。

盈利预测与投资评级: 预计 2017-2019年公司 EPS为 0.74元 (+23.23%)/0.92 元(+23.99%) /1.13 元(+23.31%),对应 PE 为 20X/16X/13X,2018 年 PE 仅排在行业倒数第二位,目前的估值严重低估了公司实际销售状况、盈利能力和增长潜力,我们维持对公司的“买入”评级。

风险提示: 省内行业竞争加剧、食品安全风险