王府井(600859)

推荐逻辑： 百货行业是线下零售的最大渠道，伴随电商冲击减弱、线下回暖和 ]新零售变革，百货行业重燃生机;公司在百货行业内率先进行国企混改，并入首旅集团，有望在集团内部继续进行整合;推行合伙人制度和“一店一策” 战略，应用大数据技术精准营销， 控费效果明显，业绩快速增长； 2017 年年报显示公司实现营业收入 260.9亿，同比增长 11.1%，归母净利润 9.1亿，同比增长 18.6%，随着新开的购物中心和奥莱培育成熟， 已有收购项目实现规模效应，在百货行业内率先实现全国布局， 未来业绩增长可期。

百货行业渐趋回暖，电商冲击减弱，实体百货优势显现： 社会零售品消费总额同比增长 10.2%，全国大型零售企业零售额自 2016 年 12 月由负转正， 2017年处于稳定增长趋势。与百货行业相关的主要社会消费品整体呈现增长趋势，发展环境利好。

收购和新开门店双管齐下，加速全国布局步伐： 2017 年新开门店中公司新开 3家门店，含 2 家购物中心， 1 家购物中心内百货店；收购贝尔蒙特 13 家门店，包括 10 家百货， 1 家购物中心， 2 家奥特莱斯。已覆盖全国 20 个省市自治区和 30 个城市。当前重点发展购物中心和奥特莱斯业态，未来储备项目丰富。

实行国企混改和管理机制改革，控费效果明显： 首旅集团和王府井东安进行合并重组， 公司有望与首旅集团旗下同属百货行业的首商股份进行整合。 推行合伙人制度、“一店一策” 战略和大数据精准营销，控费效果明显， 2017 年销售费用率和管理费用率同比下降 0.6%和 0.4%。

租赁和自营比重提高，自有物业重估高溢价： 在从传统百货向购物中心的过程中，联营模式占比从 2015 年的 86.5%下降至 2017 年的 82.8%，租赁模式从零上升至 2.1%。公司自有物业重估值 202 亿元，较当前市值溢价 30%。

盈利预测与投资建议：预计公司 2018-2020年的归母净利润分别为 11.1亿、13.2亿和 15.7 亿元，对应 EPS 分别为 1.43 元、 1.70 元和 2.02 元，对应 PE 为 15倍、 13 倍和 11 倍。考虑百货行业回暖，公司调改效果显著，门店扩张和业绩增长有序， 首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示： 国企混改推进或不及预期；线下复苏或不及预期；新开门店业绩或不及预期。