宋城演艺(300144)

公司公告重组六间房， 线上数字娱乐业务将出表。 近日，公司发布公告称密境和风股东将以密境和风 100%股权认购六间房增发股权，此次重组后，密境和风将持有六间房 60%的股权比例，宋城演艺股权比例将计划减至 30%以下，六间房不再作为并表子公司，我们预计上述变化有望在 Q3 末完成。

重组一方面有利于上市公司聚焦传统线下优势业务，另一方面也将为六间房后续发展带来更强动能，对公司形成实质性利好。 （ 1） 六间房出表后，上市公司将进一步集中资源发展线下主题公园+演艺的优势主业， 有望快速推动储备中及轻资产演艺项目的落地。 财务上看，出表除带来 3.5 亿左右的投资收益外，线上业务因政策及经营不确定性而带来的商誉减值、估值压制等风险也有望一并消除，线下业务的优势将真正凸显； （ 2） 花椒直播作为国内领先的直播平台，累积注册用户达 1.4 亿，并凭借 2.13%的活跃用户占比在国内娱乐内容直播 APP 中占据龙头位置。此次花椒与六间房重组的强强联手，有利于两个平台在内容、用户、流量等方面协同效应的发挥，为六间房的后续发展带来新动能（未来将以投资收益的方式体现在上市公司业绩） 。

优质景区龙头回归，新的复制成长周期正在开启。 （ 1） 公司是稀缺民营体制的休闲景区龙头，经营管理效率具有较大优势。 特别是公司作为 A 股仅有的，依靠内部团队成功实现全国性异地复制的景区公司，随着线下主业的强势回归及新的成长周期开始，也有望带来中长期估值中枢的显著提升； （ 2）公司新一批储备项目正进入集中落地期，有望开启新一轮叠加成长周期。其中桂林、西安、张家界等项目将于 18/19 年陆续落地， 上海、西塘、澳洲等有望于 20 年及之后正式开园。 同时，轻资产业务成功复制也将带来可观增量： 1.宁乡项目整体经营情况超出之前预期，对后期的管理抽成（营收 20%）预期可适当调高； 2.听音湖，明月山及黄帝山项目在未来三年陆续进入营业阶段，项目确认收入以及持续的管理抽成将进一步增厚公司营收。

财务预测与投资建议

考虑六间房 Q4 出表及桂林、西安、张家界的新项目贡献,我们由分部估值调整 为 整 体 估 值 ， 公 司 18-20 年 EPS 为 1.05/0.89/1.12( 调 整 前 为0.88/1.01/1.13)，给予 19 年 28 倍 PE，目标价 24.92 元， 在弱市中具有较强配置价值， 维持买入评级。

风险提示

六间房重组事项不确定、新项目推进、重组后集团业绩不及预期。