科斯伍德(300192)

预计2018年中报净利润大增655%-685%至7210-7497万。公司公告，预计2018H1净利润大幅增长至7210-7497万，主要由于：（1）并表因素：龙门教育2018Q1纳入并表，预计上半年贡献利润约2809万元（不考虑并表比例约5600万，同增30%）；（2）龙门分红：公司收到龙门2017年度现金分红款，贡献利润约4968万；（3）油墨主业经营稳健，毛利率提升。费用方面，期内公司并购贷款的相关利息约1276万元。基于此，上调对公司2018年全年净利润预测至1.18亿（原0.7亿）。

中高考封闭培训业务异地扩张初见成效。公司中高考封闭培训业务聚焦“中西部、中高考、中等生”市场，精准定位优质细分赛道。西安本部2018年高考情况理想，预计新学年招生有望进一步增长，后期将维持人数与提价双轮驱动趋势。同时，优势业务逐渐从西安走向全国，打开长期成长空间。基于北京校区今年高考的喜人成果，龙门新增昌平校区（可容纳300名学生）为新一届招生作支撑；同时江西南昌和武汉校区也有望推进落地，武汉校区预计2018年底寒假开启招生。

龙门教育正处于从区域走向全国的快速成长期。①封闭培训业务：异地扩张路径已逐渐清晰，随着各试点城市效果呈现后续成长动力强劲；西安主战场仍有扩建空间。同时，班型改革后精品班比例有望持续提升带动整体客单价上涨。②K12课外培训：2016年开设至今通过合伙人模式已有61个学习中心，目前武汉市场经营较好。K12课外业务战略上为封闭业务的异地扩张打头阵，积淀当地的生源和师资提供流量和资源。

投资策略。公司收购龙门教育破局蜕变。龙门中高考封闭培训业务已建立区域品牌效应，异地扩张路径逐渐清晰，初见成效，打开成长空间；同时K12课外培训业务快速成长走向全国，增长潜力大。基于2018年中报预告，上调2018年净利润预测至1.18亿（原0.7亿）、对应EPS0.49元，维持2019/20净利润分别为0.96/1.20亿元，对应EPS0.39/0.49元。其中龙门净利润1.31/1.62/1.90亿元（同增23.7%/23.6%/23.1%）、并表0.66/0.81/0.95亿元。现价对应2018PE19倍，维持买入评级。

风险提示：龙门教育K12课外培训中心报名人数增长不达预期；K12课外培训机构监管趋严，部分地区政策仍不明朗，办学牌照速度恐有不确定性，致拓展速度不达预期；收购龙门教育形成商誉，若标的业绩不达预期致商誉减值风险；油墨业务订单需求下降；考虑到行业规模和消费人群等预测受到多个变量影响，预测恐与实际有偏差。