中航光电(002179)

事件：

中航光电一直是我们团队重点推荐并紧密跟踪的主流品种，公司今年以来相对收益非常明显，我们预测公司2018年至2020年EPS分别为1.36元、1.82元、2.45元，对应当前股价PE分别为30倍、22倍和16倍，2020年目标市值580亿。

观点：

我们现总结有别于市场的核心五点逻辑如下：

1.军工子行业全覆盖，军品稳定性能够提供对冲属性。

国外军工行业稳定的订单能够为民品提供对冲属性：美国波音早期只有民用客机业务，但民机业务周期性强，抗风险能力较差，而军工业务大多为政府订单，利润可观且稳定。在90年代初，波音公司通过一系列的并购与整合在军工领域迅速进行布局，有效地保证了波音整体业务的稳定性。

公司是国内军工子行业全覆盖的稀缺企业：国外的军工企业巨头如波音公司，其军品覆盖大部分军工子行业，如航空、航天、电子等，而国内不同军工子行业的承载主体为各大军工集团，军改对于军工不同子行业订单的影响是结构性的，故国内大部分军工上市公司抗风险能力较差。但中航光电的军用连接器覆盖航空、航天、舰船、兵器、电子等全部子行业，稀缺性明显，能够很大程度上抵御不同军工子行业订单波动的影响，享受军品市场的稳定性。

2.确定性最好，存量资金博弈首选。

长期盈利为正，且稳定高速增长：A股上市公司中，能够保持连续5年营收和净利润正向增长的企业已不多，而中航光电自上市以来（2007年上市连续11年）每年营收和净利润都保持正向增长，且营收和净利润10年加权平均增长率分别为26.34%和24.43%，无论是连续正向增长的年数还是营收和净利润增速的绝对值都令人叹为观止。

长期ROE保持在较高水平，且基本没有低于过10%：公司自上市以来ROE（摊薄净资产收益率）均值为13.03%，仅有一年低于10%（13年9.5%），大部分所谓优质的成长股都很难做到ROE长期维持在10%或以上，这种现象无论在军工行业还是在A股中都是极为稀缺的。

3.聚焦主业，产品不断迭代升级。

狼性的销售制度和研发制度促进产品不断迭代升级。公司制度在军工企业里面独树一帜，虽然本身为国企，但是机制更类似于民营企业，而管理模式更类似于外企。公司制度的比较优势主要体现在狼性的销售制度和研发制度。公司销售人员激励机制灵活，且销售人员自身既懂产品又懂销售，对于公司产品和客户需求有深度的理解。而研发人员除了本身专业素质出众以外，公司对于研发人员的激励制度也非常有利于研发团队进行产品创新，同时通过进驻下游客户为客户量身定做配套产品，用户体验较好。成立以来，公司一步一个脚印，从行业搅局者逐步做到行业龙头，由最初开始的只做单一通用型连接器（圆形和矩形），到现在的流体连接器、高速背板连接器等高技术含量产品，同时通过单一连接器系统级的扩张来提高产品附加值和客户粘性，公司在技术路径上完美地复制全球连接器行业巨头安费诺的发展路径。

聚焦主业，专心做好一件事。公司所有的业务都是基于连接器这个核心来进行横向和纵向的扩张，并未如部分公司那样发展双主业或新主业，专心做一件事让公司更了解产业未来方向，也更了解客户。

4.行业龙头公司，赢者通吃的局面会延续。

行业龙头公司最大的优势在于收入（或订单）的可持续性和产品的市场竞争优势（具备一定得定价权），此前市场有观点认为公司目前军品市占率已经很高，质疑未来进一步提高市占率空间有限，我们认为，公司未来仍有望提高市占率，具体手段有二：

第一，通过提高技术难度和系统集成为客户创造新的需求。公司具备创新基因，可以为客户创造新的需求（新的市场），比如提高产品技术难度（抗电磁干扰、电气性能比肩国外先进军机上的连接器），来拓展应用场景，或者推广一些集成化程度更高的产品（多种类型连接器集成在一个面板上，如集成设备安装柜），在降低客户成本的同时提高自己的市占率。

第二，军品定价改革背景下，吞并规模较小的配套厂商。军品定价改革出台后，主机厂或将对上游电子元器件级别的供应商压价，而规模较小的配套厂商由于不具备规模效益和供应商选择权，成本无法下降太多，或将面临行业重新洗牌。公司有望通过吞并规模较小的配套厂商提升市场份额。

我们认为，公司作为行业龙头公司仍有望凭借市场份额的提高来获得超额收益。

6.风险提示：

装备列装速度不及预期；民品市场开拓差于预期。