中旗股份(300575)

事件：

公司发布 2018 年半年报。 2018 年上半年，公司实现营业收入 7.96 亿元，同比增长 22.81%，实现归属于上市公司股东的净利润 8140.39 万元，同比增长 27.56%， 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润 7972.89 万元，同比增加26.99%， 折合基本每股收益 1.11 元，同比增长 27.59%。其中，公司二季度实现营业收入 3.81 亿元，同比增加 17.14%， 实现归属于上市公司股东的净利润 4764.20 万元，同比增加 91.58%， 折合基本每股收益 0.649 元，同比增加 91.45%。

点评：

业绩重拾增势，二季度归母净利润同比大幅增长。 公司上半年实现营业收入 7.96 亿元，同比增长 22.81%， 归母净利润8140.39 万元，同比增长 27.56%，超出公司中报业绩指引区间上限。 上半年，公司原药和制剂业务实现营收 7.28 亿元，同比增加 31.65%，毛利率 18.31%，同比下降 2.50 ppt.，中间体业务实现营收 6795.26 万元，同比下降 28.61%，毛利率 40.66%，同比上升 12.56 ppt.。 其中， 公司第二季度实现营业收入 3.81 亿元，同比增加 17.1%，毛利率为 21.7%，同比增加 1.1 ppt.，环比一季度增加 2.8 ppt.。 受汇兑损益影响，公司二季度财务费用同比减少 1135 万元，使得期间费用率同比下降 4.1 ppt.至 6.7%，实现归母净利润 4764.20 万元，同比增加 91.6%。 排除汇兑损益带来的财务费用变动影响，公司二季度实现归母净利润 3776.5 万元，同比增加 51.9%，依然显示出良好的成长性。

中间体供应短缺，影响公司短期业绩释放，目前已经有所改善 。 2017 年年末以来江苏省环保风暴再度升级， 大量农药及中间体企业停产限产， 公司部分中间体供应受到影响，致使公司上半年产能未完全释放，在手订单不能完全执行，压制了公司的短期业绩。 目前， 江苏省处于高压状态的环保监管已有缓和迹象，盐城响水化工园区部分企业已经逐渐复产，而连云港市政府亦于 8 月 27 日发布《 灌云灌南化工园区化工企业复产工作的通知》。随着后续中间体供应逐渐恢复，公司业绩有望得到进一步提振。

募投项目进展顺利，即将迎来业绩释放期。 通过杜邦分析，我们发现， 2011-2015 年，公司 ROE 主要由总资产周转率驱动， 2016-2017 年，总资产周转率、净利率、权益乘数的下降，共同导致公司 ROE 大幅下跌，这主要是因为公司于2016 年上市募资，降低了公司的权益乘数，与此同时闲置的流动资产大幅增加，摊薄了公司的总资产周转率，此外，新产能的投放恰逢行业低迷使得公司新增产能利用率较低，造成公司固定资产周转率下降。 目前，公司募投项目进展顺利，研发中心项目预计将于 2018 年底完成， 年产 400 吨 HPPA 及 600 吨 HPPA-ET 项目、年产 300 吨 98%氟酰脲原药及年产 300 吨 96%螺甲螨酯原药项目和年产 500 吨 97%甲氧咪草烟原药及年产 500 吨 97%甲咪唑烟酸原药项目将于 2019年 4 月完成。 随着公司募投项目未来陆续投产，冗余的流动资产将转化为固定资产开始周转，增厚公司利润，公司产能利用率也将随着全球农化行业回暖逐渐攀升，共同推动公司的净资产收益率及总资产周转率回升。

公司研发管理能力突出，拥有优质客户资源。 公司掌握多种农药合成技术，成熟度高，可自由组合生产新产品，依托强大的研发能力、过硬的产品质量、 管理体系， 公司目前已成为跨国农药公司陶氏益农、拜耳作物科学、先正达、巴斯夫农化的战略供应商。通过与跨国农药公司的长期合作，公司可以密切关注全球跨国农药公司的生产动态，密切跟踪市场信息，紧贴市场需求， 开发出市场前景较好的产品， 瞄准刚过专利期的原药， 迅速研发自己的仿制药， 依靠第一杯羹分享丰厚利润。

盈利预测及评级： 我们预计公司 2018-2020 年的营业收入分别达到 17.30 亿元、 22.25 亿元和 24.99 亿元，同比增长33.57%、 28.62%和 12.31%，归母净利润分别达到 1.57 亿元、 2.25 亿元和 2.78 亿元，同比增长 33.88%、 43.08%和23.74%， EPS 分别达到 2.14 元、 3.06 元和 3.79 元，对应 2018 年 08 月 29 日收盘价（35.04 元/股）的动态 PE 分别为16 倍、 11 倍和 9 倍，维持“ 增持”评级。

风险因素： 粮食价格持续低迷影响农药需求；农药渠道库存去化进度不达预期；环保政策变化；汇率波动；所得税波动。